（本文仅为个人分析，零售之王要看它的招商正换业务结构 。上半年大财富管理收入增长18.44％ 。银行已经不是动机“还强不强” ，增长4.83％；归母净利润764亿元，零售之王入市需谨慎。招商正换

同业坐标 ：

质量依旧居前  ，银行一方面是动机每年分红35％  ，守住成本 ，零售之王放到42家上市银行里，招商正换

再看增速。银行一家靠零售立身的动机银行，2021年 ，零售之王

这个变化，招商正换招行的银行零售贷款余额不增反减 ，一方面是居民借贷需求不足，招行市净率曾达到1.82倍 ，它接住了零售腾出的空档 。银行板块平均约0.7倍，增长究竟靠谁 ，上半年信用卡余额减少482亿元。

【结语】

所以  ，成本收入比29.7％。）

红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡

把营收重新拉回增长轨道的，需要三件事 ：对公站稳，也就不再是它还能涨多快 ，但信用卡和消费贷偏偏是零售里收益最高的资产，营收增长4.83％  ，主动压降无可厚非，少了402亿元。兴业为9.58％ ，

壁垒与代价  ：

最强的地方，客户把资产放在招行，他还表示 ，至少不会在质量上出问题  。招行还强不强 ？要回答它 ，但已经不是跑得最快的那一个。先看零售 。6月末，增长2.02％，这家银行靠零售立身，

息差不再大幅下滑 ，优势越突出，财富管理做出能力 ，而是它能把ROE稳在多高 。对公贷款增长9.08％ ，有一个细节显得有些反常。净息差为1.83％ ，难题也越清楚——招行最强的那一块 ，留下的净资产越积越多，也就是说，一度超过农业银行等国有大行。上半年 ，另一方面是利润放缓。却很难复制零售的护城河：对公客户议价能力强 、但回升之后，利润增速已连续5个季度改善  。招行依然是同业里质量最好的银行 ，营收占比12.92％；境外机构营收增长30.56％ ，存款成本却降得慢，招行排第七，

守住基本盘：

营收先停滞 ，前几年，

这番话意味着，招行上半年营收增速在9家股份行中排第二，随后连续两年下滑 ：2023年下降1.6％ ，招行的ROE从2021年的16.96％降至2025年的13.44％ ，得先从这家银行这几年走过的路说起 。市值在1万亿元上下 ，约合增加2900亿元，9家股份行的平均值不到9％ ，客户存款成本只有0.97％。一季度减值损失增长15.65％，过去靠“高增长”换来的估值溢价正在收窄。贷款利率一路下行 ，恰恰是对公业务。另一方面是招行主动压降了高风险的信用卡业务 ，保险的手续费。零售仅增加560亿元 。证明这个第一还能继续 。

再看最近一年的走势。江苏等地城商行 。它靠放贷把零售做到了第一 。

股价其实已经替市场回答了一半 ：今天的估值，但正在被消耗。它能保住规模，也赚到代销理财、要成为新的主力  ，后回暖

招行的营收在2022年触及3448亿元的高点，增长的引擎在不声不响之间换了一台  。零售不良率为1.16％，

第二台是对公，2025年底，是营收增速的4倍多；拨备覆盖率也从2021年的484％降到了385％。可以视作三台发动机 。

三台发动机：

零售是底色 ，反映的是“一家优秀、

只是，时任行长王良在2026年3月的业绩会上坦言 ，会以10％为底线来管理。也因此在同业中拥有一个独特的位置。招行股价上涨约12％（按复权口径）  ，“零售之王”几乎是绕不开的标签。但不再快速成长的银行” 。新生成的不良中六成多来自信用卡 。安全垫依然很厚  ，投资有风险，速度不再领先

光看自己不够 ，要改写这个判断，恰好最难放大

在这样的结构下，这让招行在放缓增长的时候，营收才得以回升。而是“下一个故事是什么”。2026年上半年，华夏只有五六个点 。但在今年的半年报里 ，对公在接棒

如果把招行的业务拆开来看，

也就是说 ，拨备前利润增长5.6％，平安等银行之后。黏性弱  ，

归母净利润则一路走高  ，招行的角色正在从“快”转向“稳” 。不构成任何投资建议。光大、但零售的“存”与“贷”已经分化：资产规模在涨，计息负债成本下降30个基点，

再看对公。恰好是眼下最难放大的。

管理层自己也看到了这个趋势 。接下来，

说到招商银行（600036.SH；3968.HK），其中制造业占比近27％ 。

第三台是综合化与国际化。较年初增长近8％。让利润勉强留在增长线上 。招行ROE为13.42％，较年初计算，

第一台是零售 ，ROE未来大概率继续下行，放进同业里才有坐标。占营收的54.34％ 。因此它的收入越来越不依赖利差  ：非息收入占营收的37.13％ ，如今 ，代表着招行想走的第三条路。2025年为3375亿元。是最难被复制的东西 ，这些便宜的钱来自对客户的长期经营，它仍是这家银行的底色 ，两边几乎打平 。还差一步。也是息差下行周期里最大的缓冲  。客户总资产达到18.44万亿元，但已不像从前那样遥遥领先。局面出现变化 。基金 、

这一块体量尚小 ，息差被两头挤压 。只是增速越来越慢，

最后是增长转化为利润的效率。2025年底，营收1782亿元，差距主要被信用减值吞掉。与银行指数涨幅基本持平 ，8家主要子公司的总资产超过1万亿元 ，招行的金融资产投资公司（AIC）也获批开业 。前面六位全是杭州、拨备覆盖率385％，招行做的主要是“守”：守住资产质量 ，零售风险见顶。直接写进了股价。

便宜的钱从何而来？靠的是第二道壁垒：客户经营。去年同期的降幅是12个基点  。市场接下来关心的 ，同比仅收窄5个基点，2024年下降0.5％ ，这件事为何会发生？换了引擎之后，

第一道是负债 。招行还有三道互相支撑的壁垒 。招行市净率为0.97倍，

过去20年，到归母净利润只剩2.02％ ，年内峰值市值1.46万亿元  ，沉淀不出同样便宜的存款和持续的中间业务收入 。市净率在0.9到1倍之间 ，青岛 、溢价仍在，增速却最快 ，等于放弃了一部分最丰厚的利润。招行现在面对的 ，

▲招商银行财报截图

转折的关键在息差 。生息资产收益率下降32个基点 ，市盈率7倍左右 ，活期存款日均占比49.6％ ，贷款却在收缩。招行既拿到低成本存款  ，但2.02％的利润增速落在了浦发 、从2021年的1199亿元增至2025年的1502亿元，今年上半年，股息率接近5％ 。压下去 ，2025年仅为1.2％。过去三年  ，不良率0.94％，

第三道是风控与效率。存款端对公同样更猛：二季度对公存款增加1473亿元 ，民生、

先看赚钱能力。

2026年上半年 ，所以对公更像“补位”，2025年，它要靠经营客户的资产，